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界面新聞記者 | 陶知閑

單季凈虧損 2530 萬元、經(jīng)營現(xiàn)金流凈額同比暴跌 1241.4%，有著 “新疆第一酒” 稱號的區(qū)域白酒龍頭伊力特（600197.SH）正遭遇上市以來最嚴(yán)峻的經(jīng)營考驗(yàn)。

(資料圖)

伊力特前三季度營收 13.0 億元，同比下滑 21.5%；歸母凈利潤 1.37 億元，同比降幅 43.1%。其中，公司第三季度單季歸母凈利潤虧損 2530 萬元，同比下降 158.5%，這是公司近二十年以來首次季度虧損，上一次季度虧損還要追溯到2005年第四季度。

1.18 億非經(jīng)常性損益拖累

“從營收雙位數(shù)下滑到單季虧損，伊力特的頹勢不是偶然，而是產(chǎn)品、渠道、行業(yè)競爭多重矛盾的集中爆發(fā)。” 長期跟蹤白酒行業(yè)的分析師王健對界面新聞記者表示，“尤其是經(jīng)營現(xiàn)金流由正轉(zhuǎn)負(fù)、存貨與應(yīng)收賬款雙高，這些在白酒行業(yè)罕見的風(fēng)險信號，意味著公司已陷入‘失血’困境。”

伊力特三季報業(yè)績數(shù)據(jù)惡化幅度遠(yuǎn)超市場預(yù)期。除了營收、凈利潤雙降，更值得警惕的是利潤結(jié)構(gòu)的 “虛胖” 與單季業(yè)績的 “斷崖式下跌”。

界面新聞梳理數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，伊力特前三季度歸母凈利潤的下滑，不僅受市場終端動銷疲軟的主業(yè)拖累，也有非經(jīng)常性損益的 “意外沖擊”。財報顯示，第三季度全資子公司新疆伊力特銷售有限公司因?qū)?2021 年 —2023 年期間購入的白酒包裝物進(jìn)行納稅更正，以視同銷售給母公司的方式申報后，直接影響當(dāng)期損益 1.18 億元，計入營業(yè)外支出。

這 1.18 億元的營業(yè)外支出相當(dāng)于雪上加霜。若剔除這一非經(jīng)常性因素，伊力特前三季度扣非歸母凈利潤 1.46 億元，同比下降 38.7%，雖略好于歸母凈利潤表現(xiàn)，但仍難掩主業(yè)盈利能力的持續(xù)惡化。更關(guān)鍵的是，第三季度扣非歸母凈利潤依舊是虧損 916 萬元，同比下降 120.6%，公司主業(yè)已出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性虧損。

這種虧損態(tài)勢并非突然出現(xiàn)。自2024年第三季度起，公司已連續(xù)五個季度歸母凈利潤同比下滑。

數(shù)據(jù)來源：Wind、界面新聞研究部

“白酒行業(yè)素有‘現(xiàn)金牛’屬性，即便在行業(yè)調(diào)整期，區(qū)域龍頭也很少出現(xiàn)單季虧損。” 王健表示，“伊力特三季度虧損，本質(zhì)是終端動銷不暢導(dǎo)致的收入下滑，疊加存貨減值壓力、費(fèi)用難控等問題的集中體現(xiàn)。從數(shù)據(jù)看，第三季度營收僅2.3億元，同比下滑 29.4%，連續(xù)五個季度營收同比下滑，收入端的‘萎縮’已到了危險邊緣。”

現(xiàn)金流 “告急”

如果說業(yè)績虧損是 “外傷”，那么現(xiàn)金流的枯竭則是伊力特的 “內(nèi)傷”。

在白酒行業(yè)，經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額通常與凈利潤基本匹配，甚至更高，但伊力特 2025年三季度的現(xiàn)金流數(shù)據(jù)卻和行業(yè)規(guī)律背道而馳。

今年前三季度，伊力特經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額為凈流出2.74億元，同比下降 1241.4%，較去年同期由正轉(zhuǎn)負(fù)。這意味著公司不僅沒從主營業(yè)務(wù)中賺到現(xiàn)金，反而凈流出2.74億元，資金鏈緊張程度可見一斑。

“經(jīng)營現(xiàn)金流由正轉(zhuǎn)負(fù)，且降幅超過12倍，這在白酒行業(yè)幾乎是‘反常現(xiàn)象’。”注冊會計師李穎對界面新聞記者表示，“白酒企業(yè)通常采用‘先款后貨’的經(jīng)銷模式，現(xiàn)金流普遍健康，即便是區(qū)域酒企，也很少出現(xiàn)大規(guī)模現(xiàn)金凈流出。伊力特的情況，很可能是為了刺激銷售放寬了經(jīng)銷商回款政策，導(dǎo)致貨款回收延遲，同時存貨占用資金增加，雙重因素擠壓了現(xiàn)金流。”

數(shù)據(jù)來源：Wind、界面新聞研究部

現(xiàn)金流枯竭的同時，伊力特償債壓力也在驟增。截至9月底，公司短期借款從年初的0元激增至5.4億元，流動比率從年初的3.29降至1.81，速動比率僅為0.57。“流動比率低于2、速動比率低于1，說明公司短期償債能力已處于‘危險區(qū)間’，這在白酒行業(yè)很少見” ，李穎稱。

對于現(xiàn)金流惡化的原因，伊力特表示，“主要系報告期內(nèi)銷售商品收到的現(xiàn)金減少所致”。結(jié)合行業(yè)環(huán)境與公司經(jīng)營情況不難判斷：一方面，終端動銷疲軟導(dǎo)致經(jīng)銷商打款意愿下降，公司不得不放寬信用政策，延長回款周期；另一方面，24億元的高額存貨占用了大量資金，使得現(xiàn)金無法及時回籠。

存貨與應(yīng)收賬款 “雙高”

在現(xiàn)金流承壓背后，伊力特還面臨著存貨高企與應(yīng)收賬款激增的 “雙重夾擊”，這兩大指標(biāo)的惡化，進(jìn)一步加劇了公司經(jīng)營風(fēng)險。

先看存貨端。截至9月底，伊力特存貨余額24億元，占公司總資產(chǎn)的41%，這一比例在白酒行業(yè)中處于較高水平。此外，公司前三季度存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)同比增加 284 天，達(dá)到 986 天，意味著存貨從購入到銷售平均需要 2.7 年，銷售端壓力凸顯。

事實(shí)上，伊力特的存貨問題已持續(xù)多年。2024 年，公司成品酒生產(chǎn)能力為 5 萬千升 / 年，原酒儲存能力 15 萬噸，但當(dāng)年實(shí)際產(chǎn)量僅 2.05 萬千升，銷量 1.95 萬千升，產(chǎn)能利用率不足50%，產(chǎn)能出現(xiàn)過半閑置。

數(shù)據(jù)來源：Wind、界面新聞研究部

再看應(yīng)收賬款。2025 年前 8 個月，伊力特應(yīng)收賬款賬面價值從 0.24 億元激增至 3.68 億元，增幅超過 14 倍，同比增長 73%。截至 9 月底，應(yīng)收賬款占?xì)w母凈利潤比例達(dá) 269%，意味著即便全部收回，也需要近 3 年的凈利潤才能覆蓋。

數(shù)據(jù)來源：Wind、界面新聞研究部

“應(yīng)收賬款激增超70%，是典型的‘以賒銷換增長’。” 王健對界面新聞記者表示，“為了刺激經(jīng)銷商進(jìn)貨，伊力特很可能放寬了信用政策，允許經(jīng)銷商延期付款。但在當(dāng)前市場環(huán)境下，中小經(jīng)銷商面臨動銷疲軟、庫存壓力大的問題，付款能力下降，部分甚至出現(xiàn)違約，這會導(dǎo)致應(yīng)收賬款回款風(fēng)險急劇上升。”

更為關(guān)鍵的合同負(fù)債，截至9月底為3829萬元，同比下滑15%，伊力特第四季度銷售壓力重重。

伊力特曾憑借 “伊力特曲”“伊力王” 等產(chǎn)品占據(jù)區(qū)域市場主導(dǎo)地位，但在白酒行業(yè)深度調(diào)整、消費(fèi)波動的當(dāng)下，公司產(chǎn)品策略陷入 “高不成、低不就” 的困境，高、中、低檔產(chǎn)品收入全線受挫，這也是“雙高”問題的根本原因。

2025 年前三季度，伊力特高檔酒實(shí)現(xiàn)銷售收入 9.51 億元，同比下滑 15%；中檔酒實(shí)現(xiàn)銷售收入 2.43 億元，同比下滑 39%；低檔酒實(shí)現(xiàn)銷售收入 0.81 億元，同比下滑 22%。三大產(chǎn)品線無一幸免，中檔酒的跌幅更是接近 40%。

數(shù)據(jù)來源：公司公告、界面新聞研究部

“高端化是區(qū)域酒企突破增長瓶頸的重要路徑，但伊力特的高端化進(jìn)程明顯受阻。” 王健稱，“核心高端產(chǎn)品伊力王系列，雖通過品鑒會、回廠游等活動提升品牌形象，但受行業(yè)調(diào)整、頭部酒企渠道下沉影響，三季度高檔酒收入同比下滑 39.5%，說明高端客戶在和五糧液、瀘州老窖等全國性品牌競爭中失利。”

為了應(yīng)對高端化受阻問題，伊力特試圖通過推出低價產(chǎn)品搶占下沉市場，推出了定價 28-35 元的伊力糧倉光瓶酒，但新品上市時間較短，有待觀察。

“下沉市場看似空間大，但競爭同樣激烈。” 從事白酒營銷的張銘對界面新聞記者表示，“光瓶酒市場有牛欄山、紅星等強(qiáng)勢品牌，它們在渠道覆蓋、品牌認(rèn)知度上都遠(yuǎn)超伊力特。伊力糧倉作為新品，既沒有差異化的產(chǎn)品賣點(diǎn)，也缺乏足夠的渠道支持，很難在短時間內(nèi)打開市場。”

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的失衡，還導(dǎo)致伊力特盈利能力持續(xù)下滑。2025年前三季度公司毛利率為49%，相較2024年同期下滑超過三個百分點(diǎn)。

“2024年伊力特高檔酒毛利率為61%，中檔酒和低檔酒分別為43%和2%，中高檔酒收入下滑會直接拉低整體毛利率。” 李穎表示，“若盈利能力持續(xù)惡化，公司將陷入‘收入下滑 — 毛利率下降 — 利潤虧損’的惡性循環(huán)。”

銷售困境

對于區(qū)域酒企而言，渠道覆蓋廣度與深度直接決定了市場份額。

從銷售區(qū)域看，伊力特收入高度依賴新疆市場，但 2025 年前三季度，疆內(nèi)實(shí)現(xiàn)營收 10.71 億元，同比下滑 13%；疆外市場實(shí)現(xiàn)營收 2.04 億元，同比下滑 50%。“疆內(nèi)市場受行業(yè)波動影響，需求萎縮；疆外市場則因品牌影響力弱、渠道覆蓋不足，難以打開局面。” 張銘對界面新聞記者表示，“區(qū)域酒企若不能突破本土市場限制，很容易在存量競爭中被淘汰。”

為了拓展疆外市場，伊力特曾推出 “百城攻堅” 戰(zhàn)略，計劃 3 年覆蓋 100 個城市，但從實(shí)際效果看，這一戰(zhàn)略幾乎“成空”。2025 年前三季度，疆外收入同比下滑 49.88%，不僅沒有增長，反而大幅下滑。“‘百城攻堅’需要大量的資金投入、渠道建設(shè)和品牌推廣，但銷售費(fèi)用同比下滑41%的伊力特，顯然缺乏足夠的資源支撐。” 王健稱。

渠道改革的失利，也導(dǎo)致經(jīng)銷商數(shù)量停滯不前。截至9月底，伊力特酒類經(jīng)銷商數(shù)量為 57 家，其中疆內(nèi) 48 家、疆外 9 家。這一數(shù)字與2024 年一致。“經(jīng)銷商數(shù)量直接關(guān)系到渠道覆蓋面” 張銘表示。

經(jīng)銷商問題已直接影響到伊力特的銷售收入。作為公司核心銷售渠道的批發(fā)代理業(yè)務(wù)，2025 年前三季度實(shí)現(xiàn)營收 12.76 億元，同比下滑 37%，成為業(yè)績下滑的主要拖累。“批發(fā)代理是伊力特的‘基本盤’，這一渠道收入下滑 37%，說明公司對經(jīng)銷商的掌控力在減弱，終端銷售網(wǎng)絡(luò)已出現(xiàn)松動。” 王健表示，“若不能盡快穩(wěn)定渠道，改善經(jīng)銷商信心，公司收入下滑趨勢可能進(jìn)一步加劇。”

伴隨著業(yè)績下滑，伊力特股價陷入越跌估值越貴的境況。2024年以來，滬深300指數(shù)分別上漲15%和21%，伊力特股價則下滑20%和12%，與此同時市盈率（TTM）卻由2025年年初的22倍“增長”至如今的38倍。

數(shù)據(jù)來源：Wind、界面新聞研究部

對于這家有著 “新疆第一酒” 稱號的區(qū)域龍頭而言，如何走出銷售困境，重塑市場信心，將是未來一段時間面臨的最大挑戰(zhàn)。