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來源：長城證券(行情002939,診股)

核心觀點

中國素來被稱為“人口大國”，2017年，中國人口邁入14億人口大關。與此相反的是，中國生育率和出生人口一直處于下降趨勢。2022年，全年新增人口-85萬人，為21世紀以來首次人口負增長。過去，我國人口增長動力主要源自較高的出生率和平均壽命的提高，曾有過3次嬰兒潮。然而，在前兩次嬰兒潮人口過了生育年齡的情況下，第三次嬰兒潮在計劃生育政策的影響下并沒有帶來再一次的生育高峰，我國的出生人口沒有再一次經(jīng)歷嬰兒潮周期。

人口在每個經(jīng)濟和社會發(fā)展中發(fā)揮重要的作用，出生率是影響人口數(shù)量變化的主要原因之一。我們在《中國生育率研究》中指出，結婚率是影響出生率的重要因素，晚婚的趨勢可能使育齡婦女錯過最佳生育時期，從而降低出生率。我們通過改進《中國生育率研究》的計量模型，對未來人口及關鍵變量進行預測，認為我國將于2027年達到人口峰值，2040年人口跌至13.59億。

我們與學界和機構預測數(shù)值相比處于中間位置，但人口負增長，生育率下降大趨勢不變。在臨近人口拐點、老齡化愈加嚴峻的狀況下，除了對社會福利和醫(yī)療體系外，對經(jīng)濟供給側、需求側也造成一定沖擊。因此，應針對育齡夫妻出臺降低經(jīng)濟負擔等措施，穩(wěn)定中國出生率，保持總人口平穩(wěn)下滑或不變。

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中國人口現(xiàn)狀及影響因素

中國素來被稱為“人口大國”，2017年，中國人口邁入14億人口大關。與此相反的是，中國生育率和出生人口一直處于下降趨勢。“七普”數(shù)據(jù)顯示2020年我國總體生育率為1.3，邁入“超低生育率”國家行列。《中國生育率研究》中，我們指出中國陷入低生育率水平已有20多年。近30年，我國新增人口總體呈下降趨勢。2021年，全年出生人口1062萬人，死亡人口1014萬人，全年新增人口僅48萬人。2022年，全年新增人口-85萬人，為21世紀以來首次人口負增長。

過去，我國人口增長動力主要源自較高的出生率和平均壽命的提高。縱觀我國出生人口變動趨勢，自建國以來，我國共出現(xiàn)了三次嬰兒潮，三次嬰兒潮都帶來了平均每年兩千萬以上的人口增長，其中第二次嬰兒潮出生的孩子成年后生育行為帶來了第三次出生人口高峰。然而，在前兩次嬰兒潮人口過了生育年齡的情況下，第三次嬰兒潮在計劃生育政策的影響下并沒有帶來再一次的生育高峰，我國的出生人口沒有再一次經(jīng)歷嬰兒潮周期。

我們在《中國生育率研究》中指出，結婚率是影響出生率的重要因素，晚婚的趨勢可能使育齡婦女錯過最佳生育時期，從而降低出生率。在2003-2013年這十年里，我國粗結婚率自6.30‰增長至9.92‰，2013年后快速下行，到2021年降至4.40‰。除此之外，中國年輕人晚婚趨勢愈加明顯。2005年20-24歲結婚的人數(shù)居全年齡段首位，之后這一占比逐年下降。2018年，25-29歲結婚人數(shù)占比超過20-24歲年齡段占比，同時20-29歲結婚人數(shù)占全年齡比重自2005年開始逐年下降。

從日、韓兩國對比看，兩國結婚率都在高峰期后下降，中國剛結束了一段結婚高峰。日本在1925-1980年結婚率處于較高的階段，中間經(jīng)歷了兩波小高峰，1982年后結婚率總體處于下降趨勢，2018年降至4.7‰。韓國結婚率在1997年后大幅下降，2022年降至3.7‰，下降速率較日本更高。中國結婚率在2019年回落至高峰期前的正常值，2020、2021年結婚率持續(xù)下降，結束了一輪結婚高峰期。我們認為，未來我國結婚率走勢與日、韓相似，緩慢下降后穩(wěn)定在某一水平。

中國的平均壽命的提升也是我國人口增長動力之一，得益于醫(yī)療條件的提升，我國平均預期壽命自1981年67.7歲上升到2020年77.9歲。但預期壽命不可能無限的增長，且其增長到一定區(qū)間還會帶來嚴重的老齡化問題。2021年，老年撫養(yǎng)比首次突破20，既反映了年齡結構的老化，也一定程度的突出了勞動人口撫養(yǎng)負擔加重狀況，養(yǎng)老問題對個體和社會經(jīng)濟的壓力逐漸浮現(xiàn)。2014年前，老年撫養(yǎng)比與少兒撫養(yǎng)比呈負相關關系，而2014年后老年撫養(yǎng)比和少兒撫養(yǎng)比成正相關，兩者均有上升趨勢。從總撫養(yǎng)比看，2010年為最低點，2010年后總撫養(yǎng)比持續(xù)上升。

平均壽命的增長對人口變動的影響直接體現(xiàn)在人口死亡率。以日本為例，日本自1969年65歲以上人口占比7%以上，邁入老齡化社會，即使預期壽命的延長，死亡率也出現(xiàn)了上升的趨勢。而中、韓兩國老齡化情況相似，醫(yī)療條件的差距決定了預期壽命和死亡率的高低。中韓兩國死亡率走勢相似，穩(wěn)定在5-7‰范圍內(nèi)，新冠疫情期間略有上升。

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人口預測模型推導

2.1.出生率、老年撫養(yǎng)比假設

我們通過《中國生育率研究》中的模型對人口未來發(fā)展趨勢進行預測，改進后得到以下模型[1]：

該模型基于城鎮(zhèn)化率、貸款GDP比率、老年撫養(yǎng)比和粗結婚率，分階段預測未來人口的總量和變化過程。基本原理是在現(xiàn)有各年齡段人口分布的基礎上，通過老年撫養(yǎng)比和各變量得出出生率和死亡率并計算新生人口數(shù)量，得出下一階段人口分布，并由此進行迭代預測下一階段的情況。

死亡率與老齡化呈一定的正相關關系，日、泰兩國走勢與我國較為相近。基于上文對我國死亡率的判斷，我們假設死亡率在將來因老齡人口過多而逐步上升。在老年撫養(yǎng)比的計算中，我們依據(jù)各年齡段人口計算年齡各年齡段人口比重，年齡小于65歲的每5歲為一組，大于65歲的為一組。由于年齡分組步長為5歲，因此我們以2020年為基期，每五年根據(jù)出生和死亡人數(shù)變更老年撫養(yǎng)比，計算新一期各年份的出生率和總人口。老年撫養(yǎng)比計算公式如下：

2.2城鎮(zhèn)化率和貸款比值設定

中國城鎮(zhèn)化率目前仍處于增長趨勢，考慮城鎮(zhèn)化的階段特征和收斂特征，我們參考蘇紅鍵（2022）分階段推斷得到的城鎮(zhèn)化率并通過插值法填補空缺，得到預測值。該方法運用“六普”、“七普”各地區(qū)城鎮(zhèn)化率，通過公式：

估算參數(shù)a和b，令10年期的T為1以此估計2010-2020年的收斂關系。再根據(jù)2010-2020年各地占總人口的份額調(diào)整趨勢估計2030年各地人口占總人口的份額。結合各地城鎮(zhèn)化率預測結果計算2030年的總體城鎮(zhèn)化率，公式如下：

公式中，R表示城鎮(zhèn)化率，P表示各地人口，p為各地人口占比，i表示地區(qū)，t表示時間。通過改變T的大小可對不同節(jié)點進行外推。

我們在《M2/GDP的新形勢：或?qū)⒊掷m(xù)上升》中研究發(fā)現(xiàn)中國以間接融資為主的投融資體制造成貨幣的創(chuàng)造機制是依靠信貸實現(xiàn)的，而貨幣流通速度持續(xù)下降會造成M2/GDP持續(xù)上升并且不會收斂。從歷史數(shù)據(jù)來看，日本包括經(jīng)濟、人口、房地產(chǎn)和金融等多方面指標都領先于我國。以信用占GDP比重和貨幣流通速度（GDP/M2）指標為例，日本與我國走勢相似且領先我國26年。通過線性擬合國內(nèi)信用/GDP和M2/GDP指標，擬合優(yōu)度分別達為0.9661和0.9697，而貸款GDP比值與兩者相關系數(shù)為0.9706和0.9962，呈現(xiàn)強相關性。我們推斷，未來貸款GDP比值將出現(xiàn)線性上升走勢。

2.3.結婚率設定

目前，我國20-24歲和25-29歲年齡組的居民結婚登記比下降較快，而30-34歲、35-39歲和40歲以上居民結婚登記比較穩(wěn)定。基于我國國情與日、韓相似的前提，我們假設20-24歲、25-29歲年齡段居民結婚率以恒定的結婚登記比下降速率下降至30-34歲居民結婚率水平后穩(wěn)定于該水平，然后通過各年齡層占比計算出各年份總（粗）結婚率。經(jīng)預測，20-24歲、25-29歲居民結婚率將分別于2025和2033年降至30-34歲結婚率水平。

2.4預測結果

根據(jù)以上條件測算得出，中國人口將于2028年達到峰值后下降，人口峰值為14.16億人。2040年，我國人口將進一步萎縮至13.59億人次。

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測算總結及建議

我們與學界和機構預測數(shù)值相比處于中間位置，低于聯(lián)合國預測，高于陳衛(wèi)（2022），蔡坊和育媧人口結果。蔡昉認為我國將于2025年達到人口峰值，而本報告預測人口頂點出現(xiàn)在2027年。聯(lián)合國2022年發(fā)布的《世界人口展望2022》對中國人口做出預測，認為2022年是我國人口負增長元年，預計2030年人口達14.16億。部分研究采用Leslie模型，基于生育率為高、中、低三種情況對人口增長率進行預測。陳衛(wèi)（2022）的預測認為2040年前人口負增長較為緩慢，勞動人口2028年前下降趨勢并不明顯，勞動年齡人口基本維持在9.7億左右。

未來人口負增長，生育率下降大趨勢不變。本報告預測初期人口值偏高可能在于對結婚率和貸款GDP比預期較為樂觀。模型中，城鎮(zhèn)化率和粗結婚率趨于平穩(wěn)，是我們預測好于其他預測水平的主要原因，但貸款比和老年撫養(yǎng)比在未來持續(xù)攀升，使十年后我們的預測值出現(xiàn)快速下滑的趨勢。

2022年人口負增長、老齡化愈加嚴峻的狀況下，除了對社會福利和醫(yī)療體系外，對經(jīng)濟供給側、需求側的沖擊可能更大。為緩解生育率下滑，提高我國生育意愿，應從經(jīng)濟激勵和加強社會福利兩方面入手。例如，加大改革，改變債務推動經(jīng)濟發(fā)展的模式；推動養(yǎng)老事業(yè)發(fā)展，降低年輕人經(jīng)濟壓力；出臺婚育政策，鼓勵青年人結婚。

[1]根據(jù)《中國生育率研究》中固定時間效應模型剔除不顯著變量后重新進行回歸，由于常數(shù)項系數(shù)不一定，進行再回歸得到最后生育率公式。

[2]陳衛(wèi).中國人口負增長與老齡化趨勢預測[J].社會科學輯刊，2022（05）:133-144.

[3]育媧人口研究，中國人口預測 2023 年版

[4]蔡昉，老齡化對經(jīng)濟增長的影響和應對

風險提示

國內(nèi)宏觀經(jīng)濟政策不及預期；統(tǒng)計數(shù)據(jù)與實際數(shù)據(jù)有偏差；出生率可能受到其他因素影響；疫情疾病等使死亡率突然上升。