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(資料圖)

文 |紅塔證券(行情601236,診股) 楊欣

11月份，受國(guó)內(nèi)疫情點(diǎn)多面廣頻發(fā)，國(guó)際環(huán)境更趨復(fù)雜嚴(yán)峻等多重因素影響，制造業(yè)PMI和非制造業(yè)PMI均出現(xiàn)回落，11月指數(shù)分別為48.0%和46.7%，低于上月1.2和2.0個(gè)百分點(diǎn)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)景氣水平總體有所回落。

第一，產(chǎn)需兩端放緩。

本月疫情多發(fā)散發(fā)，對(duì)涉疫地區(qū)企業(yè)以及產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)企業(yè)的物流運(yùn)輸和生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)形成干擾。制造業(yè)PMI生產(chǎn)指數(shù)為47.8%，比上月下降1.8個(gè)百分點(diǎn)，是今年的次低點(diǎn)。供應(yīng)商配送時(shí)間指數(shù)降至46.7%，疫情使配送時(shí)間增加，物流運(yùn)輸效率降低。產(chǎn)成品庫存指數(shù)回升0.1個(gè)百分點(diǎn)，貨物周轉(zhuǎn)不暢推升庫存增加。

需求仍然較弱，其中內(nèi)需回落幅度大于外需。制造業(yè)新訂單指數(shù)為46.4%，比上月下降1.7個(gè)百分點(diǎn)，其中新出口訂單指數(shù)為46.7%，比上月下降0.9個(gè)百分點(diǎn)。

訂單指數(shù)的回落一方面是供給端拖累的，畢竟當(dāng)生產(chǎn)周期不確定、運(yùn)輸渠道不通暢的時(shí)候，下游企業(yè)也不會(huì)輕易下訂單。

另一方面，也是更重要的是需求自身的回落。

這一點(diǎn)從在手訂單指數(shù)、生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)和從業(yè)人員指數(shù)中也能看出來，11月分別為43.4%、48.9%和47.4%，比上月下降0.5、3.7和0.9個(gè)百分點(diǎn)。

外需方面，港口協(xié)會(huì)指出，受全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)放緩、歐美市場(chǎng)需求減弱等因素影響外貿(mào)重箱同比下降，外貿(mào)空箱回流。11月25日出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)CCFI較10月末下滑了16.0%。

內(nèi)需方面，一是疫情干擾線下消費(fèi)。11月確診和無癥狀病例數(shù)、以及涉疫城市數(shù)量都有所上升，防疫管控要求下消費(fèi)場(chǎng)景減少，對(duì)線下消費(fèi)造成負(fù)面影響。

這一點(diǎn)在服務(wù)業(yè)指數(shù)上體現(xiàn)得比較明顯。服務(wù)業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)降至45.1%，低于上月1.9個(gè)百分點(diǎn)。道路運(yùn)輸、航空運(yùn)輸、住宿、餐飲、文化體育娛樂等接觸性聚集性行業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)低于38.0%，行業(yè)業(yè)務(wù)總量明顯回落。

二是居民消費(fèi)意愿本就不高，疫情反復(fù)進(jìn)一步加大了抑制程度。統(tǒng)計(jì)局公布的消費(fèi)者信心指數(shù)和央行對(duì)城鎮(zhèn)儲(chǔ)戶的調(diào)查問卷指數(shù)都顯示居民的消費(fèi)意愿位于低位并持續(xù)下滑。高頻數(shù)據(jù)中30大中城市商品房11月成交面積均值同比下降27.2%，上月為-18.0%；雙十一全網(wǎng)交易額（星圖數(shù)據(jù)口徑）同比增長(zhǎng)13.7%，去年增速為12.2%，增速放緩。

第二，小型企業(yè)經(jīng)營(yíng)壓力較大。

大、中、小型企業(yè)PMI分別為49.1%、48.1%和45.6%，比上月下降1.0、0.8和2.6個(gè)百分點(diǎn)。小型企業(yè)景氣水平下滑幅度最大，其中生產(chǎn)指數(shù)、新訂單指數(shù)和生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)分別下滑了3.5、4.9和6.2個(gè)百分點(diǎn)。

相比于規(guī)模大企業(yè)來說，小型企業(yè)規(guī)模小、員工少、資金流不充裕、終端銷售分散，在遭受疫情沖擊時(shí)，復(fù)工復(fù)產(chǎn)的能力和進(jìn)度遠(yuǎn)低于大型企業(yè)，在總需求下滑的背景下其接單能力也遠(yuǎn)小于具備規(guī)模效應(yīng)和客戶資源豐富的大型企業(yè)。

統(tǒng)計(jì)局表示，大、中、小型企業(yè)反映資金緊張和市場(chǎng)需求不足的占比均有所上升，其中小型企業(yè)的占比分別為46.0%和58.8%，比上月上升0.8和1.9個(gè)百分點(diǎn)。

第三，價(jià)格指數(shù)下降。

主要原材料購進(jìn)價(jià)格指數(shù)為50.7%，低于上月2.6個(gè)百分點(diǎn)；出廠價(jià)格指數(shù)為47.4%，低于上月1.3個(gè)百分點(diǎn)。

價(jià)格是需求的映射，當(dāng)終端市場(chǎng)需求走低后，生產(chǎn)企業(yè)減少進(jìn)貨（采購量指數(shù)和原材料庫存指數(shù)比上月下降2.2和1.0個(gè)百分點(diǎn)），上游生產(chǎn)基礎(chǔ)性原材料銷售低迷，價(jià)格快速下滑。分項(xiàng)來看石油煤炭及其他燃料加工、化學(xué)纖維及橡膠塑料制品、黑色金屬冶煉及壓延加工等行業(yè)的兩個(gè)價(jià)格指數(shù)回落幅度較大。

第四，行業(yè)層面上，基建、生活必需品和新能源制造業(yè)景氣水平偏高。

基建仍是經(jīng)濟(jì)的重要支撐。11月建筑業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為55.4%，連續(xù)6個(gè)月位于較高景氣區(qū)間。業(yè)務(wù)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)為59.6%，企業(yè)對(duì)行業(yè)發(fā)展預(yù)期總體保持樂觀。其中，土木工程建筑業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為62.3%，高于上月1.5個(gè)百分點(diǎn)，基建企業(yè)施工進(jìn)度有所加快。

疫情對(duì)生活必需品行業(yè)的影響較小。農(nóng)副食品加工行業(yè)的PMI和生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)繼續(xù)位于景氣區(qū)間，價(jià)格指數(shù)也處在55.0%以上的高位。

新能源行業(yè)的高景氣度也使得電氣機(jī)械器材行業(yè)的PMI和生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)繼續(xù)位于景氣區(qū)間，相關(guān)原材料行業(yè)如有色金屬冶煉及壓延加工的價(jià)格指數(shù)也位于高位。

總的來說，11月疫情繼續(xù)擴(kuò)散使得經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇之路再受波折，制造業(yè)和非制造業(yè)的景氣水平再度降低，經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生動(dòng)力和外需拉動(dòng)力都較弱。特別地，小型企業(yè)景氣水平下滑幅度較大，經(jīng)營(yíng)壓力增加。

政策已經(jīng)在加大穩(wěn)增長(zhǎng)的力度。比如上周央行進(jìn)行降準(zhǔn)0.25個(gè)百分點(diǎn)，以幫助維持合理充裕的流動(dòng)性、降低金融機(jī)構(gòu)信貸成本并促進(jìn)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)讓利，后續(xù)LPR有望得到調(diào)降。再比如防疫政策優(yōu)化“20條”已經(jīng)落地，更精準(zhǔn)的防疫管控可以進(jìn)一步減少企業(yè)生產(chǎn)和居民消費(fèi)受到的負(fù)面影響。還有近期地產(chǎn)行業(yè)相關(guān)的三支箭已齊發(fā)，形成了信貸、債券和股權(quán)三大融資支持體系，以幫助房企解決再融資困難，完成保交房，降低后續(xù)供給端的惡化概率。地產(chǎn)項(xiàng)目施工進(jìn)度重啟、速度加快有助于帶動(dòng)相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展，房屋的順利交付也能恢復(fù)房企信用，穩(wěn)住居民購房信心。后續(xù)看，政策有望持續(xù)加碼，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的積極因素會(huì)不斷增加，進(jìn)一步帶動(dòng)供給恢復(fù)和需求回暖。