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熊園、劉新宇

事件：北京時間8月10日20:30，美國公布7月CPI數據。

(資料圖片僅供參考)

核心結論：美國CPI三季度將階段性反彈，最新預期顯示美聯儲年內再加息的概率僅約3成；預計未來幾個月海外市場將進入risk-off模式，重點關注三大風險：美股季節性調整（8-9月）、美國政府停擺（10月初）、美國衰退交易升溫（年底前）。

1、美國7月CPI同比小幅反彈至3.2%，核心CPI同比延續回落至4.7%，均比預期低0.1%；環比漲幅均已持平歷史季節性均值，主要分項普遍回落，反映出通脹壓力明顯緩解。

2、根據我們測算，8月美國CPI、核心CPI同比分別為3.4%、4.4%左右；年底時CPI、核心CPI同比分別在3.0%、3.8%左右。從走勢看，CPI同比將在三季度小幅反彈、四季度重新回落；核心CPI同比將基本保持勻速緩慢下行。

3、CPI數據公布后，美股基本持平、美債收益率上行，加息預期變化不大。目前市場依然預期后續再加息的概率僅為30%左右，明年2月降息概率約50%，3月降息概率為100%。

4、未來幾個月，海外將迎來“多事之秋”，主要有三大風險：美股季節性調整壓力（8-9月）、美國政府可能停擺（10月初）、美國衰退交易可能升溫（年底前）。在此背景下，海外市場將進入risk-off模式，美聯儲將更加進退兩難，主要資產價格可能持續高波動。

美國7月CPI同比小幅反彈但低于預期，未來兩個月仍將繼續反彈。

>整體表現：美國7月未季調CPI同比3.2%，預期3.3%，前值3.0%；核心CPI同比4.7%，預期4.8%，前值4.8%，是2021年11月以來最低；整體CPI同比已連續5個月低于核心CPI同比。季調后的CPI環比、核心CPI環比均為0.2%，均與預期和前值持平，其中核心CPI環比已連續2個月與2000年以來的季節性均值持平，反映出美國通脹環比漲幅已基本回歸正常節奏，隨著時間推移同比也將逐漸回歸正常水平。

>分項表現：美國7月CPI主要分項中，從環比看，漲幅大于整體CPI的分項包括：燃油3.0%、燃氣2.0%、醫療保健商品0.5%、住宅0.4%、交通運輸0.3%、家庭食品0.3%；從同比看，僅能源和交通運輸分項同比有所抬升，其他分項同比普遍下降。剔除食品、能源、住宅后的CPI環比0%，與前值持平；剔除住宅后的核心服務通脹環比0.05%，與過去兩個月相差不大。整體看，美國通脹壓力繼續表現為廣泛緩解。

海外將迎來“多事之秋”，主要有三大風險，資產價格可能持續高波動。

>美股存在季節性調整壓力：在前期報告中我們曾支出，美股存在明顯的季節性特征，每年的8月和9月表現明顯差于其他月份，11月至次年1月表現明顯好于其他月份，這背后可能反映了“Window Dressing”等因素。8月初以來，美股已開始下跌，按照歷史經驗，9月底之前美股均將面臨較大的調整壓力。

>美國政府可能陷入停擺：10月1日將是美國新財年開始的時間，在此之前國會需要通過新財年預算案或臨時撥款法案，否則政府將被迫停擺。然而，眾議院的一些強硬派共和黨人堅持大幅削減財政支出、在墮胎等社會問題上附加條款，并不惜以政府停擺作為籌碼，導致談判無法推進。美國國會已于7月27日進入休會期，直至9月12日復會，鑒于時間緊迫、分歧激烈，美國政府10月初停擺的風險不低。

>美國經濟衰退交易可能升溫：前期報告中我們曾指出，目前美國除就業外，其他經濟指標均已達到衰退的臨界水平，而衰退對應的新增非農就業的臨界水平為10萬。7月新增非農已降至18.7萬，而年初以來每個月的非農數據終值均出現了下調，平均每月下調3.5萬，這意味著非農可能在Q3末或Q4降至10萬左右，屆時美國經濟衰退將基本得到確認，在這一過程中，市場交易衰退的熱度也會越來越高。

受以上三個因素影響，未來幾個月海外市場將轉向risk-off，資產價格可能持續高波動；但與此同時，美國通脹仍偏高且面臨階段性反彈壓力，這無疑會導致美聯儲貨幣政策更加進退兩難，市場預期也會隨之搖擺不定。總而言之，海外將迎來“多事之秋”，需密切關注各因素的變化節奏，并警惕其可能對國內市場造成沖擊。

風險提示：美國通脹、美聯儲貨幣政策、地緣沖突等持續超預期。

（作者為國盛證券首席經濟學家熊園，國盛證券宏觀分析師劉新宇）

（文章來源：第一財經）