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市場(chǎng)十分關(guān)注的美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議，將在本周落地。我們認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)將會(huì)選擇“跳過(guò)”加息，但未來(lái)是否加息將是“開放”的。市場(chǎng)認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)7月或者9月可能加息，但我們認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)更重要的是管理通脹預(yù)期，而非調(diào)整或者不調(diào)整利率——利率已經(jīng)處于“限制性”區(qū)間，所以美聯(lián)儲(chǔ)流露出對(duì)通脹的關(guān)注，避免通脹和市場(chǎng)預(yù)期跑偏。因此美聯(lián)儲(chǔ)即使暫停甚至已經(jīng)停止加息，但會(huì)后聲明仍然會(huì)較長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)保持“鷹派”。另一方面而言，政策利率已經(jīng)進(jìn)入“限制性狀態(tài)”，未來(lái)需要觀測(cè)的是貨幣政策的傳導(dǎo)效果，因此美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)更多通過(guò)“定性”（即政策宣示）而非“定量”（調(diào)整政策利率）來(lái)傳達(dá)貨幣政策立場(chǎng)。支持美聯(lián)儲(chǔ)保持較高利率中樞的原因，也有如下幾個(gè)：第一，美聯(lián)儲(chǔ)可能調(diào)高2023年GDP預(yù)測(cè)，但調(diào)低2024年經(jīng)濟(jì)預(yù)期，以反映高利率對(duì)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期壓制；第二，美聯(lián)儲(chǔ)需要調(diào)高未來(lái)兩年的核心通脹預(yù)測(cè)，以反映通脹中樞的上移；第三，點(diǎn)陣圖的中值可能會(huì)略有提高，以有利于控制通脹預(yù)期。

【資料圖】

幾個(gè)核心問(wèn)題也因此迎刃而解——首先，如果不出現(xiàn)大規(guī)模衰退，年內(nèi)降息的概率很低；第二，通脹中樞抬升，政策利率中期大概率會(huì)顯著高于2%；第三，出于管理通脹預(yù)期的需要，美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)調(diào)整2%的中期通脹控制目標(biāo)。

01

“跳過(guò)”加息

本周美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議牽動(dòng)市場(chǎng)的神經(jīng)，相信在本周的會(huì)議之后，市場(chǎng)會(huì)對(duì)未來(lái)一段時(shí)間的美國(guó)貨幣政策走勢(shì)作出更為清晰的判斷。在會(huì)議之前，市場(chǎng)往往也會(huì)對(duì)本次會(huì)議的核心結(jié)論進(jìn)行一定的預(yù)測(cè)。在我們看來(lái)，本次會(huì)議的重要性不言而喻，以下是我們對(duì)于本次會(huì)議的幾點(diǎn)預(yù)判：首先，美聯(lián)儲(chǔ)大概率會(huì)在本周“跳過(guò)”加息，但仍然會(huì)給未來(lái)留出繼續(xù)加息的窗口。但即便如此，市場(chǎng)也難以判斷美聯(lián)儲(chǔ)是否會(huì)在7月或者9月加息，或者連續(xù)在7月和9月加息。

從美聯(lián)儲(chǔ)的角度來(lái)看，加息與否并非核心，而管理通脹預(yù)期是最為關(guān)鍵的。因此美聯(lián)儲(chǔ)即使暫停甚至已經(jīng)停止加息，但會(huì)后聲明仍然會(huì)較長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)保持“鷹派”。另一方面而言，政策利率已經(jīng)進(jìn)入“限制性狀態(tài)”，未來(lái)需要觀測(cè)的是貨幣政策的傳導(dǎo)效果，因此美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)更多通過(guò)“定性”（即政策宣示）而非“定量”（調(diào)整政策利率）來(lái)傳達(dá)貨幣政策立場(chǎng)。

02

美聯(lián)儲(chǔ)可能調(diào)高2023年經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)

第二，本月的經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)大概率會(huì)作出以下幾個(gè)調(diào)整：第一，美聯(lián)儲(chǔ)可能調(diào)高今年的經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)，但調(diào)低明年的經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)；第二，美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)同時(shí)調(diào)高今年和明年的核心PCE價(jià)格指數(shù)預(yù)測(cè)；第三，美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)調(diào)低今年的失業(yè)率預(yù)測(cè)，但維持明年的失業(yè)率預(yù)測(cè)水平。由于經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)是每季度作出，因此本月的新預(yù)測(cè)也會(huì)給市場(chǎng)一定的前瞻性指引。調(diào)高2023年的經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)是基于目前整體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行態(tài)勢(shì)好于預(yù)期，但調(diào)低2024年的經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)則是考慮到利率長(zhǎng)期處于高位可能帶來(lái)的對(duì)于經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響。從通脹角度來(lái)看，核心PCE價(jià)格指數(shù)一直居高不下，并表現(xiàn)出“粘性”，因此三月作出的預(yù)測(cè)值明顯偏低。由于通脹中樞抬升，美聯(lián)儲(chǔ)大概率需要調(diào)整未來(lái)一段時(shí)間的通脹預(yù)測(cè)，以反映出其對(duì)于中期通脹仍將保持“粘性”的基本判斷。從就業(yè)市場(chǎng)而言，美聯(lián)儲(chǔ)在3月給出的全年失業(yè)率判斷是4.5%，這與目前大約3.7%的實(shí)際值差距仍然較大，因此大概率會(huì)作一個(gè)“技術(shù)性”調(diào)整，但保持明年失業(yè)率預(yù)測(cè)不變，符合對(duì)于經(jīng)濟(jì)和通脹走勢(shì)的基本判斷。市場(chǎng)較為關(guān)心的“點(diǎn)陣圖”大概率也會(huì)被上調(diào)，3月份給出的2023年的“終點(diǎn)利率”判斷為5.0%-5.25%，中值為5.1%。基于上述一系列的預(yù)測(cè)調(diào)整，中值可能會(huì)上調(diào)至5.2%或者略高，這也意味著未來(lái)仍然會(huì)有加息的空間，但這種空間更大可能是“預(yù)防性”的。

03

幾個(gè)核心問(wèn)題

總體而言，美聯(lián)儲(chǔ)6月“跳過(guò)”加息基本上板上釘釘，但未來(lái)的利率路徑仍然存在不確定性。市場(chǎng)可能關(guān)心的幾個(gè)問(wèn)題，答案也大致明朗。首先，如果不出現(xiàn)大規(guī)模衰退，年內(nèi)降息的概率很低；第二，通脹中樞抬升，政策利率中期大概率會(huì)顯著高于2%；第三，出于管理通脹預(yù)期的需要，美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)調(diào)整2%的中期通脹控制目標(biāo)。

（周浩為國(guó)泰君安國(guó)際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）

（文章來(lái)源：第一財(cái)經(jīng)）