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近期海外銀行業(yè)不斷爆雷，但由于此次背景和2008年金融危機(jī)存在差異，我們認(rèn)為未來(lái)觸發(fā)金融危機(jī)的概率偏低。當(dāng)前美國(guó)金融體系仍存在一定風(fēng)險(xiǎn)隱患，預(yù)計(jì)歐美加息節(jié)奏將更為謹(jǐn)慎。短期而言，預(yù)計(jì)目前海外的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)會(huì)降低投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好，減輕人民幣貶值壓力，對(duì)國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)形成一定利好。但若風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期演化為金融危機(jī)，料將會(huì)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生深遠(yuǎn)的負(fù)面影響。

(資料圖)

海外銀行業(yè)不斷爆雷

近日，美國(guó)多家銀行進(jìn)入評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)負(fù)面觀察名單，瑞士信貸也深陷流動(dòng)性危機(jī)。2023年3月初，繼Silvergate銀行、硅谷銀行、Signature銀行因面臨流動(dòng)性危機(jī)而被迫關(guān)閉后，第一共和銀行、阿萊恩斯西部銀行、PacWest銀行等區(qū)域性銀行的股價(jià)也出現(xiàn)大幅下跌。受此影響，穆迪下調(diào)了阿萊恩斯西部銀行、第一共和銀行、Intrust銀行、聯(lián)信銀行、UMB金融、齊昂銀行等多家銀行的信用評(píng)級(jí)。與此同時(shí)，瑞士信貸作為瑞士的第二大銀行，也遭遇巨大的流動(dòng)性危機(jī)。瑞士信貸近兩年頻頻陷入輿論危機(jī)，2021年Greensill和Archegos倒閉導(dǎo)致瑞士信貸發(fā)生巨額虧損，2022年瑞士信貸曾陷入洗錢風(fēng)波、信息泄露質(zhì)控等負(fù)面事件。而2023年2月9日，瑞士信貸稱2022年度公司虧損73億瑞士法郎，成為2008年金融危機(jī)后的最大虧損。3月14日，瑞士信貸延期發(fā)布公司2022年財(cái)報(bào)，并自稱由于內(nèi)部控制方面的問題，過(guò)去兩年的財(cái)務(wù)報(bào)告存在重大缺陷，而審計(jì)師也對(duì)2022年度財(cái)報(bào)出具了“否定意見”。次日，瑞士信貸的最大投資者沙特國(guó)家銀行表示將不會(huì)再提供更多的援助資金。受上述事件影響，3月15日開盤后，瑞士信貸股價(jià)最高下跌30%，當(dāng)日下跌14%。由于第一共和銀行和硅谷銀行相似，存款客戶類型單一且未保險(xiǎn)存款占比偏高，硅谷銀行倒閉后，第一共和銀行股價(jià)也在3月10日和13日暴跌，銀行擠兌加劇，面臨嚴(yán)重的流動(dòng)性危機(jī)。

在多家銀行陷入流動(dòng)性危機(jī)后，歐美政府也及時(shí)出手救助以挽救市場(chǎng)信心，阻止了流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)以及市場(chǎng)恐慌進(jìn)一步加劇。3月13日，美國(guó)財(cái)政部、美聯(lián)儲(chǔ)以及FDIC發(fā)表聯(lián)合聲明，表示硅谷銀行和Signature銀行所有儲(chǔ)戶可以支取其所有資金；聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)為了幫助銀行滿足存款人需求，設(shè)立新的銀行定期融資計(jì)劃(BTFP)向符合條件的存款機(jī)構(gòu)提供最長(zhǎng)長(zhǎng)達(dá)一年的抵押貸款，該貸款允許銀行按面值抵押美國(guó)國(guó)債、抵押貸款支持證券和其他符合條件的抵押品。與此同時(shí)，在瑞士信貸3月14日表示過(guò)去兩年報(bào)告程序中發(fā)現(xiàn)“重大缺陷”后，3月15日下午3:20左右(紐約時(shí)間)，瑞士國(guó)家銀行和瑞士金融市場(chǎng)監(jiān)督管理局發(fā)表聯(lián)合聲明，將在必要時(shí)向瑞士信貸提供流動(dòng)性，此后瑞士信貸股價(jià)開始回升。六個(gè)小時(shí)后，瑞士信貸發(fā)布公告稱，將從瑞士國(guó)家銀行獲得高達(dá)500億瑞士法郎(約合537億美元)的抵押貸款，此外，也將回購(gòu)高達(dá)30億瑞士法郎的高級(jí)債務(wù)證券以降低利息支出。瑞士信貸流動(dòng)性獲得保障后，次日公司股價(jià)止跌企穩(wěn)。3月16日，第一共和銀行也獲得摩根大通、美國(guó)銀行、富國(guó)銀行、花旗集團(tuán)和Truist Financial等美國(guó)主要銀行存入的300億美元。在第一共和銀行得到資金支持后，標(biāo)普500銀行指數(shù)當(dāng)日上漲2.16%，小型銀行股價(jià)也從最近的拋售中反彈，五三銀行和科凱國(guó)際股價(jià)當(dāng)日分別上漲4.13%和4.51%。

海外銀行業(yè)接連爆雷是否是金融危機(jī)來(lái)臨前兆？

海外銀行業(yè)為什么爆雷？

硅谷銀行的破產(chǎn)主因在于其業(yè)務(wù)的特殊性以及風(fēng)險(xiǎn)管理的失敗導(dǎo)致其較高的脆弱性。從負(fù)債端來(lái)看，硅谷銀行存款客戶單一，主要集中在風(fēng)投和初創(chuàng)企業(yè)，它們極易受到加息周期的負(fù)面影響，資金消耗較大但籌集資金來(lái)源在加息周期中受限，導(dǎo)致硅谷銀行存款流失嚴(yán)重，因而其擠兌風(fēng)險(xiǎn)較高。從資產(chǎn)端來(lái)看，硅谷銀行持有大量長(zhǎng)久期資產(chǎn)，期限錯(cuò)配問題嚴(yán)重，并且其風(fēng)險(xiǎn)管理能力較差，投資靈活性低，沒有通過(guò)衍生品降低利率風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致加息周期開始后持有長(zhǎng)期國(guó)債以及MBS浮虧嚴(yán)重，在面臨擠兌時(shí)，浮虧轉(zhuǎn)為實(shí)際虧損，進(jìn)一步使其陷入信譽(yù)危機(jī)以及流動(dòng)性危機(jī)。

相較而言，瑞士信貸爆雷主要為個(gè)體原因，且其積病已久。2021年由于Archegos和Greensill的倒閉，瑞士信貸遭遇巨額損失；2022年，瑞士信貸又經(jīng)歷了一整年連續(xù)不斷的輿論風(fēng)波。受2022年全球加息的影響，各國(guó)IPO和融資活動(dòng)減少，瑞士信貸的投行業(yè)務(wù)盈利能力大幅下降，而負(fù)債端資金則持續(xù)流出，導(dǎo)致瑞士信貸金融風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)上升。在公司表示其在過(guò)去財(cái)年的報(bào)告程序中存在“重大缺陷”后，市場(chǎng)恐慌加劇，導(dǎo)致瑞士信貸股價(jià)進(jìn)一步跳水。

金融危機(jī)是否會(huì)再次來(lái)臨？

根據(jù)經(jīng)濟(jì)危機(jī)的形成邏輯，近期美國(guó)處于階段一情緒危機(jī)與階段二金融危機(jī)之間，但未來(lái)演繹至金融危機(jī)的概率偏低。危機(jī)的傳導(dǎo)路徑一般為“情緒危機(jī)”至“流動(dòng)性(金融)危機(jī)”再到“經(jīng)濟(jì)危機(jī)”。危機(jī)的起點(diǎn)通常是某一次黑天鵝事件導(dǎo)致投資者情緒劇烈波動(dòng)，股市出現(xiàn)暴跌；隨后，情緒危機(jī)的影響進(jìn)一步蔓延，銀行出現(xiàn)擠兌，金融市場(chǎng)的融資功能受損；最終，危機(jī)從金融部門傳導(dǎo)至實(shí)體部門，實(shí)體經(jīng)濟(jì)無(wú)法正常運(yùn)轉(zhuǎn)，進(jìn)而爆發(fā)經(jīng)濟(jì)危機(jī)。按照“情緒危機(jī)-金融危機(jī)-經(jīng)濟(jì)危機(jī)”的傳導(dǎo)鏈，近期美國(guó)處于階段一情緒危機(jī)與階段二金融危機(jī)之間，已出現(xiàn)了情緒危機(jī)以及一定的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，但目前而言，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)已初步被及時(shí)出臺(tái)的政策減弱，并未進(jìn)一步擴(kuò)大傳染、演變至金融危機(jī)。雖然由于美聯(lián)儲(chǔ)貨幣緊縮銀行面臨一些經(jīng)營(yíng)壓力以及流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，但此次銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的原因、當(dāng)前美國(guó)金融體系現(xiàn)狀、政府與美聯(lián)儲(chǔ)以及監(jiān)管機(jī)構(gòu)的反應(yīng)與2008年金融危機(jī)存在較大差異，因而預(yù)計(jì)此次加息周期引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的概率偏低，因而由階段二演繹至階段三的概率偏低，我們認(rèn)為金融危機(jī)引發(fā)2008年那樣深度的經(jīng)濟(jì)衰退的概率偏低。

但此次危機(jī)和2008年金融危機(jī)的差異主要體現(xiàn)在三個(gè)方面：

(1)從金融市場(chǎng)來(lái)看，目前機(jī)構(gòu)過(guò)度杠桿行為并未像08年那樣嚴(yán)重，在更嚴(yán)格的監(jiān)管下資本的質(zhì)量更高、更充足。當(dāng)前雖然有部分銀行遭遇擠兌，疊加期限錯(cuò)配以及加息背景下資產(chǎn)貶值導(dǎo)致銀行流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)加大。但銀行持有的資產(chǎn)主要因?yàn)槔噬仙H值，由于經(jīng)濟(jì)仍存在韌性，因而資產(chǎn)現(xiàn)金流所帶來(lái)的內(nèi)在價(jià)值仍然穩(wěn)定。同時(shí)，銀行的杠桿水平較2008年更低，MBS中更多地持有機(jī)構(gòu)MBS，風(fēng)險(xiǎn)性更低。此外，2008年金融危機(jī)后監(jiān)管對(duì)于銀行流動(dòng)性、資本的監(jiān)管更為完善、嚴(yán)格，尤其是系統(tǒng)重要性的金融機(jī)構(gòu)(不局限于銀行)。

(2)從2008年的導(dǎo)火索住宅抵押貸款方面來(lái)看，當(dāng)前美國(guó)居民資產(chǎn)負(fù)債表狀況較好，加息導(dǎo)致美國(guó)住宅抵押貸款出現(xiàn)大規(guī)模違約的可能性相對(duì)較低。當(dāng)前住宅市場(chǎng)平均貸款利率在3%以下，固定利率貸款占比較高，貸款價(jià)值比(loan to value，LTV，指貸款余額/抵押品價(jià)值)大于95%的房主占比較低，雖然未來(lái)房?jī)r(jià)可能會(huì)因?yàn)楦呃识M(jìn)一步下跌，但由于住房貸款中浮動(dòng)利率占比較低，大部分貸款人的貸款價(jià)值比處于80%的安全線以下，因此未來(lái)“溺水屋”規(guī)模的上升幅度預(yù)計(jì)較有限，截止2022年第四季度美國(guó)住宅市場(chǎng)中僅有2.1%的房屋成為“溺水屋”(underwater)。此外，居民杠桿率仍處在較低水平，家庭資產(chǎn)負(fù)債表狀況良好，住房貸款和消費(fèi)貸款占資產(chǎn)的比重也較低。對(duì)比2008年金融危機(jī)前，居民杠桿較高，貸款過(guò)度擴(kuò)張導(dǎo)致住宅貸款質(zhì)量整體較差，浮動(dòng)利率占比過(guò)高，且利率的上調(diào)幅度沒有限制，購(gòu)房的首付比例也相對(duì)較低，因而在利率上升后導(dǎo)致房?jī)r(jià)暴跌的情形下，“溺水屋”數(shù)量大幅上升，最終導(dǎo)致違約事件大規(guī)模爆發(fā)。

(3)政府、貨幣當(dāng)局、監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)對(duì)此次危機(jī)更及時(shí)、有力且政策工具箱充足。2008年金融危機(jī)爆發(fā)初期，政府的救助意愿搖擺不定，救助時(shí)點(diǎn)較晚。2008年9月12日，雷曼開始尋求收購(gòu)計(jì)劃，但9月14日美聯(lián)儲(chǔ)明確表態(tài)不會(huì)救助，次日雷曼破產(chǎn)，市場(chǎng)恐慌因此加劇，危機(jī)進(jìn)一步蔓延；9月18日，美聯(lián)儲(chǔ)意識(shí)到事態(tài)的嚴(yán)重性，開始持續(xù)降息，但為時(shí)已晚，降息收效甚微；到了2008年底，利息降無(wú)可降，美聯(lián)儲(chǔ)只能使用大規(guī)模量化寬松政策來(lái)抑制市場(chǎng)恐慌。本次危機(jī)中歐美貨幣當(dāng)局、政府、監(jiān)管機(jī)構(gòu)吸取了2008年金融危機(jī)的經(jīng)驗(yàn)，出手及時(shí)、有力地為市場(chǎng)注入信心，避免了恐慌的進(jìn)一步蔓延。除此以外，歐美央行相較過(guò)去已經(jīng)積累了一些的貨幣政策經(jīng)驗(yàn)，其中美聯(lián)儲(chǔ)可以通過(guò)貼現(xiàn)窗口、定期拍賣工具(TAF)等方式注入流動(dòng)性，歐洲央行也可以通過(guò)再融資計(jì)劃、TAF等工具向市場(chǎng)提供充裕的流動(dòng)性。除此以外，美聯(lián)儲(chǔ)最近推出銀行定期融資計(jì)劃(BTFP)也更直接、更具針對(duì)性地降低了當(dāng)前銀行業(yè)流動(dòng)性壓力(其可以避免銀行遭受國(guó)債和MBS因加息而產(chǎn)生的損失)。

當(dāng)前美國(guó)金融體系仍存在一定風(fēng)險(xiǎn)隱患，加息節(jié)奏預(yù)計(jì)將更為謹(jǐn)慎

此輪美國(guó)商業(yè)房地產(chǎn)存在一定違約風(fēng)險(xiǎn)，但違約風(fēng)險(xiǎn)或可控。CRED IQ數(shù)據(jù)顯示約有1620億美元商業(yè)房地產(chǎn)貸款于2023年到期，到期規(guī)模為未來(lái)十年最高水平，到期貸款將不得不適應(yīng)更高利率的環(huán)境，并且當(dāng)前非金融企業(yè)部門杠桿率在78%以上，高于疫情前水平，更遠(yuǎn)高于2008年金融危機(jī)前72.5%的峰值水平，疊加銀行商業(yè)地產(chǎn)貸款占比不低，尤其是中小銀行，因而未來(lái)商業(yè)房地產(chǎn)違約風(fēng)險(xiǎn)或?qū)︺y行業(yè)造成一定影響。但我們認(rèn)為目前仍具有韌性的美國(guó)經(jīng)濟(jì)將一定程度支撐商業(yè)地產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，勞動(dòng)力市場(chǎng)緊張預(yù)計(jì)將支撐房?jī)r(jià)，減緩房?jī)r(jià)跌勢(shì)。因而雖然利率持續(xù)處于高位一定會(huì)導(dǎo)致商業(yè)房地產(chǎn)降溫，但若經(jīng)濟(jì)繼續(xù)保有韌性，則未來(lái)商業(yè)抵押貸款對(duì)于銀行的資產(chǎn)負(fù)債表存在的負(fù)面影響或較為可控。

美聯(lián)儲(chǔ)較難降息會(huì)導(dǎo)致高利率持續(xù)從負(fù)債端以及資產(chǎn)端對(duì)銀行經(jīng)營(yíng)造成負(fù)面影響，尤其是中小銀行。此前，相比于大銀行，小銀行的監(jiān)管條件更松，資本充足率要求更低，并且當(dāng)前小銀行貸存比更高，未實(shí)現(xiàn)損失占資本比率更高，因而中小銀行面臨更多擠兌風(fēng)險(xiǎn)以及流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。Jiang、Matvos、Piskorski等人(2023)[1]的研究發(fā)現(xiàn)，由于存款流失、長(zhǎng)期資產(chǎn)在利率上行過(guò)程中面臨價(jià)值損失、部分銀行未保險(xiǎn)存款比率較高等原因，當(dāng)前美國(guó)銀行業(yè)具有一定脆弱性，若銀行業(yè)出現(xiàn)擠兌，則一些銀行將面臨資不抵債的風(fēng)險(xiǎn)。

雖然美國(guó)及時(shí)出臺(tái)的救助政策向市場(chǎng)注入了一定信心與流動(dòng)性，但是美聯(lián)儲(chǔ)較難降息將構(gòu)成美國(guó)銀行業(yè)的持續(xù)逆風(fēng)。雖然美聯(lián)儲(chǔ)BTFP工具支持了銀行在面對(duì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)時(shí)抵押持有的美國(guó)國(guó)債以及抵押貸款支持證券時(shí)不會(huì)面臨損失(美聯(lián)儲(chǔ)以面值估值)，同時(shí)財(cái)政部、美聯(lián)儲(chǔ)、FDIC的聯(lián)合聲明也向市場(chǎng)注入了美國(guó)政府保護(hù)所有儲(chǔ)戶的決心，以及美聯(lián)儲(chǔ)可通過(guò)擴(kuò)表提供流動(dòng)性以及政策的及時(shí)應(yīng)對(duì)以避免第一階段的情緒危機(jī)演繹至第二階段的金融危機(jī)。但是目前歐美均面臨高通脹問題，美國(guó)通脹粘性部分(除住宅外核心服務(wù)項(xiàng))仍未出現(xiàn)下行趨勢(shì)，美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)仍十分緊張，歐元區(qū)核心通脹還未見頂。因而美聯(lián)儲(chǔ)、歐央行均較難通過(guò)降息直接地從根本上解決當(dāng)前金融體系、企業(yè)部門面臨的壓力，其金融市場(chǎng)或會(huì)不斷面臨陣痛。同時(shí)，貨幣當(dāng)局提供流動(dòng)性或會(huì)一定程度導(dǎo)致通脹更為頑固，因而此次貨幣當(dāng)局將持續(xù)面臨金融穩(wěn)定以及物價(jià)穩(wěn)定的兩難，預(yù)計(jì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)較難實(shí)現(xiàn)軟著陸。

歐美緊縮節(jié)奏將更為謹(jǐn)慎，其緊縮路徑的不確定性將更高，需警惕加息不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。雖然由于歐元區(qū)核心通脹2月反彈，3月歐央行大幅加息50bps，但3月會(huì)議歐央行并沒有釋放下次5月政策會(huì)議的預(yù)期指引，反映出雖然當(dāng)前通脹仍為首要目標(biāo)，但也需考慮金融穩(wěn)定性。同樣地，此次處于危機(jī)中心的美國(guó)貨幣緊縮節(jié)奏也將更為謹(jǐn)慎，預(yù)計(jì)3月美聯(lián)儲(chǔ)加息25bps概率較高。未來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)以及歐央行將密切關(guān)注通脹以及金融體系穩(wěn)定性情況以決定未來(lái)緊縮路徑，緊縮路徑存在較大不確定性。但由于歐元區(qū)核心通脹還未見頂，通脹壓力較美國(guó)更高，預(yù)計(jì)未來(lái)歐央行累計(jì)加息幅度仍將高于美國(guó)。

危機(jī)演繹對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)、政策和市場(chǎng)的影響

就短期而言，危機(jī)的發(fā)酵降低了市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好，也會(huì)對(duì)市場(chǎng)的政策預(yù)期產(chǎn)生影響：

對(duì)于市場(chǎng)的影響：避險(xiǎn)情緒的傳染，避險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)值凸顯。硅谷銀行及后續(xù)的中小銀行擠兌風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致美國(guó)和歐洲銀行股大幅下挫，全球股市及風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)整體表現(xiàn)不佳。與之相對(duì)應(yīng)，大量資金涌入避險(xiǎn)資產(chǎn)，10年期美債到期收益率大幅下行，貴金屬價(jià)格大幅上行。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)表現(xiàn)同樣如此，上證綜指有所下跌，而10年期國(guó)債到期收益率小幅下行。

對(duì)國(guó)內(nèi)政策預(yù)期的影響：人民幣匯率升值，國(guó)內(nèi)宏觀政策的約束下降。硅谷銀行危機(jī)一定程度上削弱了全球投資者對(duì)美元的信心，一方面源于該事件對(duì)美元信用的負(fù)面影響，另一方面美聯(lián)儲(chǔ)的加息進(jìn)程或因此遭遇阻礙。在此影響下，全球主要貨幣均對(duì)美元大幅升值，美元兌人民幣匯率降至6.9以下，一定程度上減輕了此前人民幣的貶值壓力，打開了國(guó)內(nèi)宏觀政策寬松的空間。

海外事件是否會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)、政策等方面產(chǎn)生長(zhǎng)期且深刻的影響取決于危機(jī)的演繹。未來(lái)的海外市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是否會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)、政策和市場(chǎng)產(chǎn)生更為實(shí)質(zhì)性的影響，取決于其最終演繹的結(jié)果——是僅僅局限在情緒危機(jī)以及一定的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，還是最終將演化為金融危機(jī)乃至全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)。

情景1:如果僅僅是情緒危機(jī)以及一定的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)的流動(dòng)性危機(jī)能夠在海外宏觀調(diào)控機(jī)構(gòu)的強(qiáng)力支持措施中得到快速的緩和，那么對(duì)于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的影響則較為有限，市場(chǎng)的影響也僅限于擾動(dòng)，隨后市場(chǎng)將逐步修復(fù)。這種情形下，海外和中國(guó)的經(jīng)濟(jì)周期都會(huì)回到各自原本的軌道，海外主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體將依舊處在從滯脹到衰退的階段，而中國(guó)經(jīng)濟(jì)則會(huì)回到溫和復(fù)蘇周期。

情景2:如果以硅谷銀行危機(jī)起點(diǎn)，更大的風(fēng)險(xiǎn)陸續(xù)暴露，最終形成金融危機(jī)和經(jīng)濟(jì)危機(jī)(類似于2008年)，那么其對(duì)于全球經(jīng)濟(jì)、宏觀政策和市場(chǎng)的影響將是深刻的，大危機(jī)也會(huì)導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)周期趨同，全球需求大幅下降，權(quán)益資產(chǎn)、大宗商品價(jià)格下跌，全球宏觀政策重回?cái)U(kuò)張，流動(dòng)性重回寬松，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)、政策、市場(chǎng)亦將承受類似考驗(yàn)。

對(duì)于債券市場(chǎng)而言，短期的事件發(fā)酵對(duì)國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)形成一定利好，往往體現(xiàn)在收益率曲線的長(zhǎng)端利率下行。而決定短端利率的央行在事件初期往往采取觀望態(tài)度，收益率曲線往往先呈牛平態(tài)勢(shì)。若風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)傳染和擴(kuò)散，演化為全球金融危機(jī)，危機(jī)模式下央行將釋放大量、充足的流動(dòng)性，以緩和國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的情緒危機(jī)和支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)。屆時(shí)收益率曲線短端的利率下行幅度將超過(guò)長(zhǎng)端，期限利差走闊。當(dāng)然，目前離這一情形還有比較遠(yuǎn)的距離。

風(fēng)險(xiǎn)因素

未來(lái)美國(guó)或歐洲金融體系的脆弱性或流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期；恐慌情緒蔓延超預(yù)期；美國(guó)或歐洲通脹超預(yù)期；地緣政治風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期等。

（文章來(lái)源：第一財(cái)經(jīng)）