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美國債務(wù)上限危機(jī)的最新進(jìn)展

美國債務(wù)上限困局出現(xiàn)一線曙光，拜登與麥卡錫已就債務(wù)上限問題達(dá)成原則性協(xié)議。近期財(cái)政部確認(rèn)了X-Date為6月5日，比此前6月1日前可能會耗盡的觀點(diǎn)推遲了一定時(shí)間。當(dāng)?shù)貢r(shí)間5月27日總統(tǒng)拜登、眾議院議長麥卡錫和他們的談判代表就提高債務(wù)上限達(dá)成了原則性協(xié)議，麥卡錫表示會給眾議院議員72小時(shí)的時(shí)間來閱讀協(xié)議，然后再將其提交投票，表示預(yù)計(jì)在周三對此進(jìn)行投票。

目前公布的原則性協(xié)議中聯(lián)邦政府支出削減幅度較為溫和。基于紐約時(shí)報(bào)、美國有線電視新聞網(wǎng)（CNN）等媒體對于協(xié)議內(nèi)容的披露，當(dāng)前協(xié)議內(nèi)容包括但不限于：同意將31.4萬億美元的美國債務(wù)限額暫停至2025年1月，即2024年總統(tǒng)大選后，給予了財(cái)政部在這段期間內(nèi)提高債務(wù)限額的自由。同時(shí)，該協(xié)議捆綁了非國防聯(lián)邦支出削減、收緊援助計(jì)劃的條件、削減美國國稅局資金等條款。根據(jù)該協(xié)議，非國防支出在 2024 財(cái)年保持相對平穩(wěn)，在 2025 財(cái)年增長 1%。而若和今年四月由共和黨提出并在眾議院通過的《2023限制、儲蓄、增長法案》進(jìn)行對比，《2023限制、儲蓄、增長法案》對于上限調(diào)整以及聯(lián)邦支出削減更為嚴(yán)苛，在將債務(wù)上限提高1.5萬億美元或?qū)鶆?wù)上限暫停至2024年3月31日（孰早）的同時(shí)，要求美國政府可自由支配的支出恢復(fù)到2022年水平，并將支出10年的增長率限制在1%。當(dāng)前原則性協(xié)議對于聯(lián)邦政府支出的限制幅度明顯弱于此前共和黨提出的法案，削減幅度較為有限。

(資料圖片)

美國債務(wù)危機(jī)可能的演變路徑

兩黨，尤其是共和黨對于當(dāng)前原則性協(xié)議的內(nèi)容存在一定異議，但預(yù)計(jì)當(dāng)前版本的原則性協(xié)議有望較順利地通過國會。當(dāng)前一些共和黨議員對于該協(xié)議存在一定不滿，當(dāng)前共和黨議員畢肖普（Bishop）、諾曼（Norman）等人對于該協(xié)議存在一定不滿，眾議員奇普（Chip）在社交媒體上表示將阻止該法案在眾議院通過，反映出當(dāng)前協(xié)議通過眾議院或存在一定阻礙。不僅如此，在民主黨內(nèi)，一些自由派人士認(rèn)為本黨對共和黨讓步太大。參考2011年眾議院在X-Date前一天通過法案，參議院在X-Date當(dāng)天通過法案，2013年下半年債務(wù)上限調(diào)整法案在X-Date前一天在參議院通過。

而在2011年債務(wù)危機(jī)發(fā)生時(shí)期（民主黨總統(tǒng)奧巴馬任職期間），雖然屆時(shí)民主黨控制了參議院，但眾議院共和黨以明顯優(yōu)勢取勝（242：193），2013年債務(wù)危機(jī)發(fā)生時(shí)期（民主黨總統(tǒng)奧巴馬任職期間）也較為類似，眾議院共和黨議員與民主黨議員人數(shù)分別為234與201。但當(dāng)前共和黨在眾議院僅為微弱多數(shù)（222:213），因而預(yù)計(jì)這版利好民主黨的原則性協(xié)議有望較順利地通過國會，在X-Date兩天以前或更早（6月3日前或更早）被簽署為法案。此次像2011年最后一刻簽署法案的概率較低，并且此次美國債務(wù)技術(shù)性違約的概率極低（歷史上美國沒有出現(xiàn)過實(shí)質(zhì)性違約）。

評級機(jī)構(gòu)調(diào)整美國主權(quán)信用風(fēng)險(xiǎn)也將增加兩黨快速達(dá)成一致的緊迫性。5月24日惠譽(yù)將美國“AAA”評級列入負(fù)面評級觀察名單，反映債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)在上升。同時(shí)惠譽(yù)也暗示如果X-Date之前沒有達(dá)成協(xié)議，惠譽(yù)很有可能會下降美國“AAA”評級。穆迪也發(fā)出突破美國債務(wù)上限會造成嚴(yán)重后果的警告。評級機(jī)構(gòu)調(diào)整信用風(fēng)險(xiǎn)評價(jià)的傾向也會對兩黨協(xié)商構(gòu)成一定壓力，或?qū)⑼苿觾牲h更快地達(dá)成一致。

如果極端情況發(fā)生，美國債務(wù)違約，則其經(jīng)濟(jì)的影響將十分嚴(yán)重，屆時(shí)美聯(lián)儲或?qū)⒉扇?yīng)急措施。白宮經(jīng)濟(jì)顧問委員會（CEA）5月的研究表明如果美國政府違約，經(jīng)濟(jì)將迅速逆轉(zhuǎn)，損失的深度取決于違約持續(xù)的時(shí)間長短，即使是短期違約，也可能導(dǎo)致50萬崗位減少，實(shí)際GDP增速下降0.6%。長期違約可能會對經(jīng)濟(jì)造成嚴(yán)重?fù)p害，就業(yè)增長將從目前較強(qiáng)勁的增長轉(zhuǎn)變?yōu)槌霈F(xiàn)800萬以上的崗位減少。同時(shí)，如果美國違約，美聯(lián)儲或如2011年會議中討論的應(yīng)急方案一樣，緊急救市，其方式包括但不限于：（1）在直接購買、展期、證券借貸、回購和從貼現(xiàn)窗口中以與非違約證券相同的方式交易違約國債（但違約證券的價(jià)值以市場價(jià)值計(jì)算）；（2）進(jìn)行逆回購操作，以應(yīng)對導(dǎo)致負(fù)票據(jù)利率、負(fù)回購利率和市場運(yùn)作受損的國債供應(yīng)緊縮，或進(jìn)行回購操作，以應(yīng)對國債回購市場的中斷、回購利率大幅上升情形；（3）向非存款機(jī)構(gòu)提供流動性，為涉及面臨異常資金外流的貨幣市場共同基金提供支持；（4）直接購買或掉期違約國債（購買違約國債的同時(shí)出售未違約的國債）（2013年也有類似的討論，方案較為一致）。

債務(wù)危機(jī)對美國經(jīng)濟(jì)長短期的影響

聯(lián)邦支出一定程度被削減會進(jìn)一步惡化已在放緩的美國GDP增速。美國國會研究局（CRS）Stupak （2019）的研究顯示，若財(cái)政政策不變，將政府消費(fèi)支出減少1%，預(yù)計(jì)第一年后實(shí)際GDP將減少1.55%。而2022年以來，美國個(gè)人收入中17%以上來自政府轉(zhuǎn)移支付，包括社會保障、失業(yè)保險(xiǎn)等，減少的政府支出也會直接影響居民消費(fèi)能力。

債務(wù)上限提高后，美國財(cái)政部將大量發(fā)債以補(bǔ)充一般賬戶（TGA）資金。預(yù)計(jì)兩黨最終會互相妥協(xié)，通過提高或暫停債務(wù)上限來解決財(cái)政上限問題。而在債務(wù)危機(jī)解除后，需要關(guān)注財(cái)政部發(fā)債收回流動性引發(fā)的影響。TGA可被視為美國政府在美聯(lián)儲持有的儲蓄賬戶，截至5月24日，TGA賬戶余額已降至495億美元左右，遠(yuǎn)低于財(cái)政部6月底5500億美元的現(xiàn)金余額、9月底6000億美元的預(yù)測?；诿绹?cái)政部對于財(cái)政收支的測算，在債務(wù)上限提高后，預(yù)計(jì)美國財(cái)政部會通過發(fā)債等的方式在未來幾個(gè)月內(nèi)抽走1萬億美元以上的流動性。

財(cái)政部發(fā)債將吸收大量銀行準(zhǔn)備金，會進(jìn)一步削減銀行體系中的流動性。預(yù)計(jì)這些債券將主要直接由美國大型銀行動用準(zhǔn)備金購買，因而TGA賬戶余額增加將造成美國銀行系統(tǒng)準(zhǔn)備金余額相應(yīng)減少。雖然這些發(fā)行的債券會進(jìn)一步出售給更廣泛的金融市場參與者、包括貨幣市場基金、養(yǎng)老基金、機(jī)構(gòu)投資者等，但是這一過程較為緩慢，發(fā)債將最先直接從銀行體系抽取流動性。而此前由于美聯(lián)儲激進(jìn)加息，儲戶將存款向貨幣市場基金等金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移，疊加美聯(lián)儲持續(xù)縮表，銀行儲備金已持續(xù)下降至3萬億美元，未來TGA賬戶補(bǔ)充資金將進(jìn)一步增加銀行流動性壓力。

疫情后美國債務(wù)規(guī)模占GDP比重大幅上升，未來政府償債壓力較大。目前美國國債總額已超過31.46萬億美元，未償國債占GDP的比重從2019年底的106%上升至2022年底的120%以上。與此同時(shí)，美國政府利息支出伴隨未償國債占GDP比重的大幅上升而快速提升，據(jù)美國國會預(yù)算辦公室（CBO）測算，美國利息凈支出將從2024年的7390億美元上升至2033年的1.4萬億美元，同時(shí)占GDP比例將從2.7%上升至3.6%，而美債利率水平的上升是推升利息成本的主要原因。隨著美聯(lián)儲去年開始激進(jìn)加息，美債利率快速上行，CBO預(yù)計(jì)美國公眾持有的國債平均利率將從2022年的2.2%上升至2033年的3.2%。

在債務(wù)危機(jī)后流動性將收緊以及銀行業(yè)承壓的背景下，預(yù)計(jì)美聯(lián)儲6月及此后不再加息概率偏高。因而雖然近期美國PCE數(shù)據(jù)以及美國通脹粘性略超預(yù)期，美聯(lián)儲官員表態(tài)偏鷹派，但鮑威爾此前表態(tài)偏鴿并強(qiáng)調(diào)信貸緊縮的不確定，美國債務(wù)上限調(diào)整后，美國流動性會因債券發(fā)行進(jìn)一步收緊，并且聯(lián)邦支出削減也會降低未來GDP增速，疊加美國CPI通脹下行較符合預(yù)期，新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)三個(gè)月均值也在進(jìn)一步下降過程中，美國銀行業(yè)仍處于較廣泛性地承壓，因而預(yù)計(jì)美聯(lián)儲6月及此后不再加息概率仍偏高。短期，美債利率交易邏輯或?qū)膫鶆?wù)違約回歸緊縮政策，市場當(dāng)前price in 較多緊縮預(yù)期，美債利率短期或存在向下調(diào)整的可能性。

風(fēng)險(xiǎn)因素：原則性協(xié)議通過國會的阻礙超預(yù)期；美國金融體系的脆弱性或流動性風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期；美國通脹超預(yù)期；美國貨幣政策超預(yù)期；地緣政治風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期等。

（明明為中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）

（文章來源：第一財(cái)經(jīng)）